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报告出品方/分析师：德邦研究所/倪正洋

考虑到碳纤维复材在军机结构轻量化方面能够发挥重要作用，伴随着军机的升级换代，碳纤维复材应用比例将逐步提升。公司 ZT7 系列产品已被批量稳定应用于我国航空航天八大型号，有望充分享受特种装备上量带来的红利。

1. 碳纤维行业技术壁垒高，国产厂商正在快速崛起

1.1. 碳纤维复合材料性能优异，下游应用日趋广泛

碳纤维复合材料是以碳纤维为增强材料，与其他材料一起经过复合成型制成的结构材料，相较于传统材料在性能和轻量化两方面存在优势。碳纤维是由有机纤维（主要是聚丙烯腈纤维）经碳化及石墨化处理而得到的微晶石墨材料纤维，但几乎所有的碳纤维都需进一步加工成复合材料以供终端使用。碳纤维复合材料是很多碳纤维丝束按照一定的方向排布，然后将它们与树脂、陶瓷、金属等基体混合连接在一起构成的材料。与传统的金属材料相比，碳纤维复合材料具有密度小、比强度／比刚度高、耐腐蚀、抗疲劳、耐高温、便于设计、易于大面积整体成型加工等优点。

碳纤维复材按照基体的不同可以分为五大类，每种类型的碳纤维复材各有特点，故而应用领域不同。按基体的不同，碳纤维复材可分为树脂基复合材料（CFRP）、碳／碳复合材料（C／C）、金属基复合材料（CFRM）、陶瓷基复合材料（CFRC）及橡胶基复合材料（CFRR）等。其中，树脂基复合材料（CFRP），由于其比模量、比强度高、抗疲劳性好、以及优良的耐热性等特点，被广泛应用于宇宙飞行器外表面防热层及火箭喷嘴（酚醛树脂基）、航空航天结构材料（环氧树脂基）、钓渔竿、建筑补强等领域。根据《2020 年全球碳纤维复合材料市场报告》，CFRP 是碳纤维最主要的消费领域，其在全球碳纤维复合材料市场中的消费占比约为 80%。

1.2. 碳纤维是碳纤维复材的主要原材料，其行业技术壁垒高

完整的碳纤维产业链包含从一次能源到终端应用的完整制造过程。以丙烯腈（PAN）基碳纤维整个产业链为例，首先需要从石油、 煤炭、天然气得到丙烯，再将丙烯经氨氧化后得到丙烯腈，丙烯腈聚合和纺丝之后得到聚丙烯腈（PAN）原丝，再经过预氧化、低温和高温碳化后得到碳纤维，并可制成碳纤维织物和碳纤维预浸料，作为生产碳纤维复合材料的原材料；碳纤维与树脂、陶瓷等材料结合， 形成碳纤维复合材料，最后由各种成型工艺得到下游应用需要的最终产品。

碳纤维是整个产业链的重要原料，复合材料的力学性能在很大程度上依赖于碳纤维的力学性能。碳纤维（Carbon Fiber，简称 CF）是一种含碳量高于 90%，由粘胶基、沥青基、聚丙烯腈基等有机纤维在 1000 摄氏度以上的高温环境下裂解碳化形成碳主链结构的无机高分子纤维。碳纤维的形态为丝束，由成千上万根碳丝无间隙地固定在一起，并以有机涂层保护，直径为 5-10 微米的圆柱体，几乎完全由碳组成。碳纤维的原子结构类似于石墨，由规则的六角形排列组成，但不同于石墨，其可以是涡拉伸或石墨，或具有石墨和涡旋部分的混合结构。碳纤维的各项性能指标中，力学性能的高低及离散系数的大小是目前碳纤维生产厂家和应用单位最为常见 的材料性能考核指标。准确表征碳纤维的拉伸性能是评价碳纤维力学性能的关键，也是改进碳纤维生产工艺和设计制备碳纤维复合材料的重要参数，对复合材料的设计与使用具有重要的参考价值 。

1.2.1. 碳纤维可根据原丝种类、丝束规格、力学性能等不同维度进行分类

第一，依据原丝种类不同分为聚丙烯腈（PAN）基碳纤维、沥青基碳纤维和粘胶基碳纤维，其中聚丙烯腈基碳纤维占据主流。由聚丙烯腈（PAN）原丝、沥青纤维和粘胶丝三种原丝生产出来的碳纤维分别为聚丙烯腈（PAN）基碳纤维、沥青基碳纤维和粘胶基碳纤维。其中，沥青基原料来源丰富但调制复杂、性能低，因此规模较小；粘胶基耐高温但技术难度大、成本高，主要用于耐烧蚀材料及隔热材料；聚丙烯腈基碳纤维因其工艺简单且性能优良而占据主流地位，市场份额已达 90%以上。

第二、依据丝束规格不同分为小丝束和大丝束，其中应用于航空航天领域的主要是小丝束。丝束是指碳纤维中单丝根数与 1000 的比值，碳纤维可分为小丝束和大丝束，分别对应宇航级和工业级两类用途。早期小丝束碳纤维以 1K、3K、6K 为主，逐渐拓展到 12K 和 24K，由于其性能优异但价格较高，主要应用于航空、国防等高技术领域以及体育休闲领域产品附加值较高的品类，如飞机、导弹、火箭、卫星、高尔夫球杆、网球拍等。大丝束通常指 48K 及以上的碳纤维，包括60K、120K、360K 等，大丝束产品性能与制备成本均相对较低，因此常被用于医药卫生、土木建筑、交通运输和能源等基础工业领域。但随着碳纤维制备技术的进步与产能的提升，小丝束产品价格有所下降，在工业领域的应用也日趋广泛。

第三、依据拉伸强度和拉伸弹性模量可将聚丙烯腈基碳纤维分为多种类型，其中高强中模型在航空领域应用最为广泛。按照国家现行标准 GB/T 26752-2020的力学性能分类，聚丙烯腈基碳纤维分为高强型、高强中模型、高模型、高强高模型四类。但同时，由于日本东丽在此领域已深耕多年，行业地位稳固，产品知名度高，国内也常以其产品型号作为分类标准。东丽的碳纤维产品型号大体上有T 系列和 M 系列两类，其中 T 表示强度，M 表示模量。强度上，T 后缀的数字越大代表产品的强度越大 ；模量上，M 后缀的数字越大代表产品的模量越大。

表 6：国内常以日本东丽产品型号为分类标准

1.2.2. 碳纤维生产的主要技术壁垒在于原丝，其质量对碳纤维的力学性能影响较大

碳纤维原丝是生产高品质碳纤维的技术关键，其品质缺陷会造成碳纤维力学性能下降。碳纤维的力学性能与其微观结构有关，如表面孔洞、沉积、刮伤以及单丝间黏结等，在后续加工中很难消除，从而造成碳纤维力学性能的下降。除了微孔缺陷，皮芯结构也是影响碳纤维抗拉强度的重要缺陷 。皮芯结构是由纺丝工艺中原丝凝固的双扩散引起，表现为纤维表面致密，芯部疏松。 皮芯结构降低了碳纤维结构径向均一化 ，造成碳纤维模量及强度在皮层高而芯部低，从而严重影响最终碳纤维的力学性能。根据刘晗等人在 2021 年《碳纤维缺陷演变及其原丝制备工艺研究进展》中的研究，微孔缺陷和皮芯结构一定程度上来源于原丝的后处理工序，但更大程度上来源于原丝本身。

纺丝工艺的选择及控制是稳定生产高性能原丝的关键因素，干喷湿纺工艺目前仅有少数企业掌握相关技术。以 PAN 基碳纤维原丝的生产过程为例，首先需要将丙烯腈单体聚合制成纺丝原液，然后纺丝成型。按照纺丝溶剂的选择、聚合工艺的连续性、纺丝采用的 工艺方法等，原丝制备可以分为不同的工艺类型：按照纺丝溶剂区分，包括 DMSO（二甲基亚砜）、DMAc（N,N-二甲基乙酰胺）、NaSCN（硫氰酸钠）等不同的溶剂类别；按照聚合工艺的连续性，可以分为一步法、两步法；按照纺丝工艺，可以分为湿法和干喷湿纺法。其中，干喷湿纺工艺有效结合了干法和湿法，在纺丝速度和原丝性能方面均具有明显优势。由于干喷湿纺工艺技术难度较大，仅少量企业掌握该生产技术并形成成熟的碳纤维产品。

1.3. 全球产业竞争格局：美日企业主导，国产厂商正在崛起

碳纤维行业竞争激烈，国外企业占据优势。在目前的碳纤维复合材料行业中，国外的企业已经凭借其先进技术、丰富资金和高端人才等优势在技术含量高、附加值高的复合材料行业中占据主流地位。作为碳纤维领域主要的技术发源地，并得益于其强大的工业基础和制造业的长期积累，日本和欧美等国家和地区在高性能碳纤维及碳纤维复合材料领域已经形成先发优势：在碳纤维预浸料、芳纶纸蜂窝、碳纤维构件及构件维修业务领域，美国企业均拥有较强的实力；日本企业在碳纤维预浸料和芳纶领域实力较强；韩国企业在芳纶领域拥有一定的实力；欧洲企业在复合材料构件和构件维修领域实力较强。

全球碳纤维产能集中于美、中、日、匈等国家，国内核心碳纤维企业正在加速渗透市场。在全球各主要碳纤维企业中，前五大制造商分别为日本东丽（含收购的美国企业卓尔泰克）、德国西格里集团、日本三菱化学、日本东邦、美国赫氏，美日两国企业占据四个席位，运行产能合计 9.16 万吨，占全球总运行产能的 53.36%。其中，日本东丽在高性能碳纤维的技术研发与生产上处于领先地位，是行业公认的“领头羊”。日本东丽 2020 年运行产能为 5.45 万吨，占全球总产能的 31.75%，其碳纤维产品型号与分类常作为业内的标尺，拥有较高的话语权。虽然目前全球市场仍被少数发达国家所垄断，但是国内碳纤维企业也在不断发力：2020 年中国碳纤维运行产能为 4.5 万吨，占全球总产能的 26.2%。台塑、碳谷、中复神鹰、恒神、光威复材、蓝星等公司正在国际舞台展露头角。

我国碳纤维行业 90%的产能由七家企业瓜分，达产率正逐步接近国际领先水平。目前，我国碳纤维企业挂牌新三板、已上市或申报上市的企业共 5 家，即吉林碳谷、中复神鹰、恒神股份、光威复材、中简科技。吉林碳谷主要研发低成本大丝束碳纤维原丝，即碳纤维产品的上游，主攻民用领域，在国内原丝领域拥有较高的话语权，其 2020 年原丝产能为 40000 吨，碳纤维产能为 8500 吨，稳坐国内各制造商运行产能的第一。中复神鹰、江苏恒神、光威复材、中简科技碳纤维运行产能分别为 8500、5500、5100、1250 吨。此外，2020 年中国内地碳纤维运行产能为 36150 吨，总销量为 18450 吨，销量产能比达到 51%，相比较2019 年的 45%提升了 6%。除却有些企业受到疫情影响在 2020 年上半年未能全力生产外，正常经营的企业达产率通常在 65%以上，甚至有些企业达到 90%。综合来看，中国企业已经跨越了低达产率的历史阶段，正在逐步接近国际领先水平。

2. 特种航空装备升级换代需求迫切，未来十年其迭代上量对应碳纤维的需求量约 7500 吨

在航空领域，碳纤维复合材料可以实现结构的轻量化、增强飞机耐用性以及降低飞机的生产、设计成本，故而其用量比例越来越高。与常规材料相比，碳纤维复合材料可使飞机减重 20%～40%，可克服金属材料容易出现疲劳和被腐蚀的缺点，增强飞机耐用性。同时，碳纤维复合材料的良好成型性可以使结构设计成本和制造成本大幅度降低。由于以上种种优势，碳纤维复合材料在军机、民机的用量比例、范围逐步提高，从 20 世纪 70 年代被用于尾翼级的部件制造逐渐发展到今天被广泛应用于机翼、口盖、前机身、中机身、整流罩等更多核心部件的制造中。

2.1. 先进战机“数”和单机复材“量”的提升将直接刺激碳纤维需求量增加

从“数”的角度看，我国航空装备正处于需求增长时期，未来几年先进战机采购量有望不断增加。根据 Flight global 发布的《World air forces 2021》，截至2020 年末，全球现役军用飞机总计 53563 架，其中，美国拥有军用飞机 13232架，我国拥有的各类军用飞机 3260 架，排在俄罗斯之后，位居世界第三。综合考虑多方面因素，十四五期间，我国新式航空装备将处于上量阶段：在战斗机方面，虽然先进的歼-10、歼-11、歼-16 与歼-20 战机已经入役，但我国仍有大批老旧的歼-7、歼-8 战机在役，直升机、轰炸机、运输机等领域情况也大致相同，随着十四五规划对军机加快更新换代的要求以及我国加速国防建设的需要，我国对新型航空装备的需求将不断增加。相应的，军用航空市场对碳纤维复合材料的需求也会不断增加，进而间接带动预浸料需求增加。

表 7：对标美国，我国先进战机数量少、占比低

从“量”的角度看，碳纤维复材伴随着军机的升级换代，用量比例逐步提升。从国外来看，自 20 世纪 70 年代开始，国外军机开始使用复合材料，之后用量逐步提升：以美国 F 系列战机为例，从美国 F-15 战机开始，其碳纤维复合材料用量仅有 1.5%，到美国 F-22 和 F-35 战机上碳纤维复合材料用量分别达到 26%和31%。在 B-2 隐身战略轰炸机上，碳纤维复合材料占比更是超过 50%。从我国来看，我国先进战机碳纤维复合材料用量比例也在不断提高：我国最初歼-5、歼-6 战机并无复合材料使用，到歼-8 系列战机碳纤维复材用量也仅有 1-5%，经过几十年的发展，在我国新一代主力机型上碳纤维复材用量已经有大幅度提升，在最新的歼-20 战机上复合材料占比已经达到 20%。

2.2. 无人战机对现代战争影响日益显著，其快速发展将带动碳纤维需求量增加

现代化战争中，无人机的作用日益凸显，对战争影响愈发重要。2018 年 11月的解放军报有文章刊登，无人机作战将成为未来空战重要作战样式。从军用角度看，无人机可以进行侦察、监视、对地攻击和对海攻击，甚至还有挂载空空导弹的旋翼无人机。同时，无人机也在呈现群族化的趋势。与有人驾驶飞机相比，

尽管一些中小微型无人机个体不大，携挂弹药也不多，打击距离还不远，但不能忽视其多机体联网作战能力。此外，无人机现在也在向高端化发展。相对有人驾驶飞机，无人机的制造门槛一度较低，但近年来一些无人机生产商纷纷采用有人机采用的先进技术，推出一些高端无人机，如微型隐身无人机。

无人机复合材料用量比例较高，其快速发展将直接带动碳纤维需求量上升。

无人机由于具备低成本、轻结构、高机动、大过载、高隐身、长航程的技术特点，对减重的需求较为迫切。故而，其复合材料的使用比例基本是所有航空器中最高的。美国全球鹰(Global Hawk)高空长航时无人侦察机共用复合材料达 65%，先进无人机复合材料的用量更是不断提升，X-45C、X-47B、“神经元”、“雷神”上都运用了 90%的复合材料。我国方面，以翼龙 I-D 无人机为例，其复材使用量也已超过 80%。此外，无人机在民用领域的应用也较为广泛，其在灾情巡逻、环境监控、大地测量、空中摄影及气象观察等民用领域的用途越来越广。在 2021年 7 月的河南灾情来看，翼龙无人机对灾情探测发挥了重要作用。展望未来，在无人机应用日益广泛、数量提升的背景下，碳纤维复材需求量有望增加。

2.3. 市场空间：预计未来 10 年，军机上量带动的碳纤维市场需求约 7500吨

假设一、数量假设：根据《World air forces 2021》披露的数据，当前我国军机与美国数目差距较大，我们预计未来 10 年，我国国防装备部分型号有望放量，预计战机、特种飞机、加油机、运输机、武装直升机、教练机、无人机分别预计增加 1000、250、150、200、800、600、3000 架。

假设二、质量假设：由于相同类型下的不同代次、型号的军机结构重量不同，我们以该类型下军机结构重量区间内的中枢值计算其结构质量。

假设三、用量假设：战斗机、无人机、武装直升机的碳纤维复材用量我们以当前我国主要型号战机披露的数据做的测算。同时，我们预计其他型号军机复材用量为 10%。

假设四、利用率假设：碳纤维复材中碳纤维的质量约为 70%，其他 30%的质量为基体质量。在整个生产流程中，预计约有 20%的碳纤维损耗。

基于以上四点假设，我们可以测算出未来 10 年，特种市场碳纤维需求量约7500 吨。

3. 中简科技是我国高端碳纤维领域的专精特新“小巨人”

中简科技是国内领先的高端碳纤维生产企业之一。公司是专业从事高性能碳纤维及相关产品研发、生产、销售和技术服务的高新技术企业，具有完全自主知识产权与坚实的研发技术支撑，主要产品为碳纤维及其织物，产品各项技术指标已达到国际同类产品的先进水平，目前主要应用于航空航天领域。目前，公司已具备高强型 ZT7 系列（高于 T700 级）、ZT8 系列（T800 级）、ZT9 系列（T1000/T1100 级）和高模型 ZM40J（M40J 级）石墨纤维工程产业化能力，其中 ZT7 系列产品已被批量稳定应用于我国航空航天八大型号。

3.1. 自创立以来，公司不断突破国内高端碳纤维技术瓶颈，部分产品填补了国内空白

2008 年-2012 年，公司起步，技术积累期：2008 年 4 月，为承担科技部重点项目“863 聚丙烯腈基碳纤维工程化”，中简科技有限公司成立。通过持续的自主研发设计，公司于2010年8月建成一条150吨/年（12K）或50 吨/年（3K）高性能碳纤维生产线；同年 10 月，公司开始自制原丝的氧化碳化调试工作，并于 2011 年制备出符合航空航天指标要求的 T700 级碳纤维产品，成为公司全线打通生产工艺的标志。2012 年，公司生产的高性能 T700 级碳纤维产品牌号确定为ZT7 系列并开始工程应用验证，成功填补国内 T700 级碳纤维工程化应用空白的首发公司；同年 6 月，公司实现 ZT8 系列碳纤维稳定生产。

2012 年-2014 年，通过验证，稳定供货期：2012 年 12 月至 2014 年 3 月，公司 ZT7 系列碳纤维及碳纤维织物通过工程应用验证阶段的层层评审首次全面应用于国产航空航天领域，正式进入稳定供货阶段，打破了发达国家的技术垄断与封锁，践行国家自主保障关键材料，牢牢掌握核心技术的号召，公司因此荣获科技部“航空高性能碳纤维创新团队”荣誉称号。此外，2013 年 4 月，公司成功研制高模型 ZM40J（M40J 级）石墨纤维，拉伸强度领先国外，并实现工程化稳定制备。

2014 年至今，产品突破，快速发展期：2015 年 7 月，公司高强型碳纤维研制再度突破，采用湿法纺丝技术研制出 T1000 级碳纤维；同年 8 月，公司率先研制成功 ZT9 系列（T1000/T1100 级别）高强中模型碳纤维，以满足航空航天新一代型号的应用需求。2017 年，公司着手 T1100 碳纤维研发并取得突破性进展。

同时，公司突破了 M55J 和 M60J 高强高模碳纤维制备技术，并于 2018 年通过了科技部的课题验收，不断深入技术创新和丰富产品种类。2019 年，中简科技在深交所创业板挂牌上市，募投项目为 1000 吨/年国产 T700 级碳纤维扩建。

3.2. 行业特性叠加自身内驱，中简科技有望迎来快速发展

3.2.1. 海外高技术产品禁运叠加国内政策大力扶持，国内碳纤维产业链厂商正迎来重大发展机遇

海外碳纤维对中国的禁运为国产厂商提供重大发展机遇。长期以来，国内碳纤维及复材都依赖进口，虽然近年来自给率有所提高，但根据《2020 年全球碳纤维复合材料市场报告》的数据，2020 年国内碳纤维及其复材的自给率仍不足40%。自 2020 年下半年以来，日本、美国加强了对碳纤维出口中国的政策管控，导致国内碳纤维境外供应难度进一步加大。2020 年 12 月 22 日，因日本东丽子公司出口碳纤维流入了未获日本《外汇及外国贸易法》许可的中国企业，日本经济产业省对该公司实施了行政指导警告，要求东丽子公司防止再次发生此类事件，并彻底做好出口管理。2021 年 2 月 24 日，美国总统拜登签署了行政命令，在联邦机构间展开为期 100 天的审查，以解决四个关键产品供应链中的漏洞，其中包括碳纤维，主要目标是增强供应链的弹性，以保护美国免于未来面临关键产品短缺。海外厂商对中国碳纤维及其复材的禁运，虽在一定程度上打压了中国碳纤维产业链下游的一些企业，但也为产业链上、中游的一些企业提供重大发展机遇。

为实现碳纤维的自主可控，国家制订了一系列扶持政策。近年来，国家及地方政府出台了一系列关于碳纤维及碳纤维复合材料的产业支持政策：国务院于2015 年 5 月发布的《中国制造 2025》中，对未来国产碳纤维及其复合材料技术成熟度提出阶段性要求，为确保技术研 发的持续推进提供了政策支撑；十二届全国人大四次会议于 2016 年发布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》中，将高性能碳纤维列入高端材料，提出需要大力发展高性能碳纤维与复合材料等技术，满足国家建设和经济发展需求；十三届全国人大四次会议于 2021 年发布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》中，提出要加强碳纤维等高性能纤维及其复合材料的研发应用，为未来碳纤维行业的技术进步提供了良好的政策环境。

3.2.2. 军工行业较为稳定的供应链系统为公司筑造高城深池

军工行业较为稳定的供应链系统为公司提供天然护城河。一方面，军工企业对配套商的选择有一整套缜密的认证程序，配套厂商通过其认证并进入其合格供应商名录有一定的难度，一旦选定供应商，一般不会轻易更换。另一方面，军工行业不仅对技术的尖端性和广泛性有要求，更对产品的质量、参数等有严苛的要求。应用于军工的产品往往定型周期较长，需要多轮测试，层层考核合格后才会进入到供应链系统中。特别是在航空航天领域，装备型号一旦确定，原材料便不会轻易更改，同时由于装备使用周期较长，相关产业链公司的产品稳定供货的时间也较长。

中简科技是我国航空航天领域核心的碳纤维供应商。公司产品在经过航空航天权威单位近三年多批次的严格测试后，最终被选为主要供应商。目前，公司客户集中度高，客户粘性强， 2016-2020 年第一大客户销售额占营收比重分别为62.93%、77.38%、90.91%、76.06%、87.00%。特别地，2021 年 7 月 14 日，公司发布公告称与客户 A 签订 6.36 亿元的碳纤维及其织物的重大销售合同，相当于 2020 年营业收入的 163.40%，约定执行期限为 2021 至 2022 年。该订单的签订为公司的营收、业绩高增长提供了重要保障。

3.2.3. 一流的技术实力是公司核心竞争力的重要保障

行业专家带队，核心人员技术实力强。公司的实际控制人为杨永岗和温月芳，为一致行动人关系。杨永岗是公司董事长，直接持有公司 3.53%的股权，温月芳为公司总经理，二人均博士毕业于我国较早开始进行新兴碳材料研发的山西煤化所，长期从事高性能聚丙烯腈基碳纤维及其复合材料的科研工作，是业界顶尖的专业人才。其中，杨永岗为科技部 863 主题专家组成员，于 2013 年入选中组部第二批“万人计划”（国家科技创新领军人才），二人带领团队自主设计并国产定制生产线关键设备，联合浙江中控团队共同开发操作系统 DCS 等。此外，公司技术团队目前已承担并圆满完成了多项国家重大课题研发任务，获得了“航空高性能碳纤维创新团队”和“江苏省双创团队”称号。

公司生产工艺先进，目前可以实现高性能碳纤维原丝的快速、稳定制备。公司产品根据工艺要求分成聚合、纺丝及氧化碳化三个工段。在聚合阶段，公司通过对聚丙烯腈聚合物分子结构设计和可控合成，实现了纺丝原液的连续快速合成；在纺丝阶段，公司依据客户需求采用湿纺和干喷湿纺两种纺丝路线，其中公司的湿法纺丝工艺已突破二甲基亚砜溶剂的快速脱除等关键技术难题，湿法纺丝速度高于国内目前平均水平。氧化碳化阶段，公司突破了均质氧化碳化工艺，实现了碳纤维批量稳定化制备，在成品率方面表现优异，达 90%以上。不仅如此，在溶剂回收方面，公司采用多级精馏工艺，实现了二甲基亚砜和水的全回收利用，达到二甲基亚砜零排放标准，大幅降低了单位生产成本。

公司设备国产化率较高，突破了国外禁运限制。日本碳纤维生产线上所需关键设备都是由所属的工程公司负责制作或委托加工，对碳纤维制备工艺技术和生产设备严格保密，其他核心碳纤维设备厂家对我国亦执行严格的禁运措施。公司根据自身对碳纤维技术的理解，通过长期对专用设备的研究，定制化开发了与自身工艺技术相适应的专有生产设备，设备国产化率达到 98%，关键设备全部实现了国产化，在突破国外禁运限制的同时实现了技术和设备的完美结合，使得所生产的碳纤维产品质量稳定、成本降低。

凭借业内领先的技术团队，公司 ZT7 高性能碳纤维产品力优异。公司的 ZT7系列碳纤维产品是根据用户要求从 T700 演变而来，在技术质量和工程化生产方面均处于国内领先。同时，公司的 ZT7 系列碳纤维的综合性能也高于日本东丽T700 级碳纤维：拉伸强度相当且拉伸模量高于 T700；此外，ZT7 系列更追求综合平衡及其与树脂的最佳匹配，在绝大多数力学性能指标上都优于 T700S 级，综合水平赶超国际。目前，公司已成为我国高性能碳纤维技术研发和工程产业化稳定生产的领跑者，在我国率先实现 ZT7 系列碳纤维稳定批量生产并应用于航空航天高端领域，在高于 T700 级碳纤维批量供应方面处于领先地位。

表 10：公司目前主要批量生产的 ZT7 系列碳纤维拉伸模量均高于日本 东丽 T700 级碳纤维

3.2.4. IPO 项目的逐步投产以及拟定增项目的落地有望打开公司发展空间

伴随着公司 IPO 项目的投产，公司现有的产能瓶颈将突破。公司最初按照50 吨-100 吨（3k）级设计生产线，产能在 20 吨-30 吨，通过不断的技术创新和管理优化改进到百吨级，目前年产量可以超过 100 吨。公司募投的千吨级生产线，年产量按照 3k 计算是 300 吨左右，按照 12k 计算是 1100 吨左右，在 2020 年 3月底已经达到了预定可使用状态。随着 2021 年新产线开始投产，将大幅缓解公司现有生产线的压力，加速高性能碳纤维产业化进程，也有助于公司进一步开拓新市场、提升核心竞争力。

拟定增项目将进一步扩充公司产能，打开公司发展空间。2021 年 8 月 28 日，公司发布公告，拟定增发行不超过 1 亿股募集 20 亿元用于建设年产 1500 吨（12K ）高性能碳纤维及织物产品项目并补充流动资金。本次募投项目所建生产线为柔性化、智能化生产线， 产品根据客户的具体需要对碳纤维进行定制化生产，不局限于某一具体型号的碳 纤维。综合来看，该项目的实施将进一步发挥公司特有的技术和产品质量优势，扩充中高端产品产能及供应能力，增强综合竞争力，打开公司的发展空间。

3.3. 公司财务状况良好，营收、业绩增长稳健，利润率水平较高

近五年来，公司发展良好，营收、业绩增长稳健。近五年来，公司财务表现良好，营收从 2016 年的 1.50 亿元增长到 2020 年的 3.90 亿元，年平均复合增长率达 27%；归母净利润由 2016 年的 0.57 亿增加到 2020 年的 2.32 亿元，年平均复合增长率达 42%。其中，2020 年营收、业绩增速较快，营收同比增长率达66.1%，归母净利润同比增长 70.1%。此外，在 2021H1，公司实现营收 2. 01 亿元，同比增加 19. 36% ；实现归母净利润 0. 94 亿元，同比增加 0.43%。单看二季度，公司实现营收 1.28 亿元，同比增加 3.22%，环比增加 74.62% ，实现归母净利润 0.62 亿元，同比减少 6.20%，环比增加 93.85% 。

公司聚焦于碳纤维及碳纤维织物领域，产品毛利率水平较高。公司产品主要有碳纤维和碳纤维织物两部分，其中碳纤维占比较高，2020 年为 84.56%。自成立以来，通过在碳纤维及其织物领域的不断深耕，公司已具备一定的规模效应与成本优势，近五年公司综合毛利率整体呈现上升趋势，2020 年已达 83.89%。2021H1，受到产品价格波动的影响，公司碳纤维毛利率有所下降，达 78.22%。由于碳纤维贡献公司主要营收，其毛利率下降带动公司综合毛利率下降为78.91%。

2020 年以来，公司期间费率受到管理费用率增加有所提升。公司销售费用率与财务费用率近五年来均保持较低水平。管理费用率方面，公司管理费用主要为职工薪酬、业务招待费和折旧费等，2020 年公司折旧费用、职工薪酬及修理费有所增加，特别是公司募投的千吨产线于 2020 年 4 月转固后每月会产生 400多万元折旧，进而导致公司的管理费用率有所提升。研发费用率方面，为保持公司的技术优势，推出更多满足客户需求的高品质碳纤维新产品，公司研发投入有所增加，但其增速基本与营收增速保持一致，整体维持稳定。

4. 盈利预测

4.1. 盈利预测

关键假设：

（1）碳纤维业务：受益于国内军用航空装备的快速发展与国产大飞机的稳步推进，公司作为国内碳纤维领域的重要供应商，有望实现深度受益，该业务营收有望迎来快速增长。但同时，伴随着公司营收体量的逐渐增大，增速预计将放缓。预计 2021-2023 年，碳纤维业务营收增速分别为 60%/45%/30%。毛利率方面，规模效应有望带动该业务毛利率进一步提高，但同时也需要考虑产品降价带来的毛利率下行的风险。故而，我们预计该业务 2021-2023 毛利率分别为78%/76%/76%。

（2）碳纤维织物业务：碳纤维织物通常是碳纤维的配套产品，该业务在公司的营收占比较低。预计 2021-2023 年，营收增速预计在 20%左右，毛利率维持在为 80%左右。

（3）其他业务：整体基数很小，不会对公司业绩有较大影响。

4.2. 相对估值

在军用碳纤维复材产业链领域中，上游供应碳纤维的上市公司除【中简科技】外还有【光威复材】，中游的企业主要是生产航空预浸料的【中航高科】。这些军用复材产业链的公司都是碳纤维景气度上行的受益者，具备一定的可比性，故选择【光威复材】、【中航高科】作为可比公司。此外，我们还选取国内领先的高端合金材料供应商【西部超导】作为可比公司，该公司也同样受益于军用和民用航空市场的快速发展，故而具备参考价值。

预计公司 2021-2023 年归母净利润为 3.25 亿元、4.67 亿元、6.14 亿元，对应 PE 分别为 59、41、31 倍。

风险提示

军机采购不及预期；产能释放不及预期；产品价格波动风险。

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