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一、PCB 概念——电子产品之母

印制电路板(Printed Circuit Board，简称 PCB)是以绝缘基板和导体为材料，按预先设计好的电路原理图，设计、制成印制线路、印制元件或两者组合的导电图形的成品板，其主要功能是利用板基绝缘材料隔绝表面的铜箔导电层，实现电子元器件之间的相互连接、中继传输，令电流沿着预设的线路在各种电子元器件中完成放大、衰减、调制、解码、编码等职能，实现电子元器件之间的相互连接和中继传输。

PCB 是电子产品的重要部件之一，小到家电、手机，大到探测海洋、宇宙之类的产品，只要存在电子元器件，它们之间的支撑、互联就要使用印制电路板，因此也被称之为“电子产品之母”。如果把电子产品比作一个生命体，那么印制电路板就是连接电路流通的脉络骨架。

二、PCB 行业周期历程——四升四落

回溯历史，自上世纪 80 年代以来，家电、电脑、手机、通信等不同电子产品层出不穷，不断驱动着电子行业持续攀升发展。PCB 作为电子行业的重要组成部分，已四升四落，历经四段行业周期，每一周期都由创新要素驱动行业攀升、缓增直至衰退，继而新的要素出现，推动行业进入下一循环周期。

第一阶段:1980 年至 1990 年，是 PCB 行业的快速起步期，家用电器在全球范围内的普及第一次驱动了 PCB 行业的蓬勃发展。直到 1991-1992 年，随着传统家电增长触顶，以及日本经济的衰退，全球 PCB 产值累计下滑 10%左右。

第二阶段:1993 年至 2000 年，是 PCB 行业的持续增长期，主要受台式机的普及和互联网浪潮的驱动，新技术 HDI、FPC 等推动全球 PCB 市场规模持续增长，PCB 行业整体复合增长率达 10.57%。2001-2002 年，互联网泡沫破灭导致全球经济紧缩，下游电子终端需求放缓，PCB 行业需求遭受打击，其产量连续两年累计下滑 25%左右。

第三阶段:2003 年至 2008 年，PCB 行业保持持续增长(CAGR=7.73%)。这主要受益于全球经济的复苏和下游手机、笔记本电脑等新兴电子产品需求的增加，激发了通信和消费电子对 PCB 行业的刺激作用。然而 2008 年下半年金融危机的爆发打乱了 PCB 行业良好的增长态势，2009 年 PCB 行业经历寒冬，总产值下降约 15%。

第四阶段:2010 年至 2014 年，PCB 行业呈现小幅波动增长的态势 (CAGR=2.29%)，主要受益于全球经济逐步恢复，以及下游各类智能终端产品的驱动，随着电子产品更新换代需求减缓，2015-2016 年，行业总产值出现小幅滑落，累计值-5.62%。

当前，PCB 行业整体发展趋缓，从 2017 年开始，随着 5G、云计算、智能汽车等新的结构性增长热点的出现，PCB 行业有望迎来新的增长驱动，迈入行业周期发展的第五阶段。

三、PCB 产品分类

PCB 的产品种类众多，可以按照产品的导电层数、弯曲韧性、组装方式、基材、特殊功能等多种方式分类，但在实际中，往往根据 PCB 各细分行业的产值大小混合分类为:单面板、双面板、多层板、HDI 板、封装载板、挠性板、刚-挠结合板和特殊板。

总体来看，刚性板市场规模最大，其中多层板总产值占比 39%左右，单/双面板占 14%左右的份额;其次为柔性板，占总产值约 21%的份额;HDI 板和封装基板占比约为 14%和 12%。随着全球电子产品不断更新换代，技术进步推动电子设备持续朝轻薄化、小型化、行动化方向发展，为实现更少空间、更快速度、更高性能的目标，其对印制电路板的“轻、薄、短、小”要求不断提高，PCB 产品结构也随之不断变换。

根据 Priskmark 数据，从 2010-2017 年的复合增长率来看，柔性板增速最高 (CAGR=3.97%)，其次为 HDI 板(CAGR=2.51%)，单/双面板基本保持不变，多层板(CAGR=-0.87%)、封装基板(CAGR=-4.12%)则呈下降趋势。

根据 Prismark 的预测，2018-2023 年，多层板仍将保持重要的市场地位，为PCB 产业的整体发展提供重要的支持作用。从产品结构来看，全球 8-16 层板、18 层以上超高层板复合增长率将分别达 5.1%、4.7%。其中，增速最快的中国地区，8-16 层板、18 层以上超高层板复合增长率将分别达 8.6%、10.4%。

总体而言，下游需求逐步偏向高阶产品， FPC 板、HDI 板、高阶多层板技术日益成熟，增速领先。单/双面板、低阶多层板下游应用最为广泛，但总体份额呈缓慢下降趋势。

四、PCB 上下游产业链——原材料-CCL-PCB-应用

PCB 行业市场容量大、生产企业众多，形成了原材料-覆铜板(CCL)-印刷电路板(PCB)-电子产品垂直应用一套完备的产业链体系。行业的整体利润水平受上游供给和下游需求的影响较大。

PCB 制作包括内层制作、外层制作、包装成型三个流程。内层制作是利用板材基材，通过铜层图形蚀刻，各层板料及覆铜膜对位，在受控热力的配合下形成层间叠合，修边处理后完成制作流程，为外层线路之间的导通提供条件。外层制作利用已完成的内层基材，通过钻孔贯通内层线路，曝光、腐蚀、清洗完成图像转移，进行相关的可靠性、成品测试，完成制作流程。包装成型将已完成的产品进行外部文字印刷，切割成不同的形状，通过电子 100%测试以及通过 100%目检筛除不合格产品。

1.上游:铜价处于历史较低位水平，铜箔产能逐渐释放

PCB 主要由覆铜板、铜箔、油墨和其他化学材料等构成。从成本结构来看，排除人工制造费用外，覆铜板占比约 30%，铜箔、磷铜球占比约 15%，油墨占比 3%，其他化学材料占比 12%。其中，覆铜板是 PCB 的最主要基础材料，以目前市场上产销量较大的覆铜板产品类型预测，铜箔、玻纤布、树脂以及其他制造费用(包括人工、仓储物流、设备折旧、水电煤等)，大致占总成本比重分别为 39%、18%、18%和 25%。铜箔是覆铜板的最主要原材料之一，其对覆铜板价格影响较大。铜箔主要分为电解铜箔和压延铜箔，铜箔的价格主要取决于铜的价格变化，其受国际铜价的影响较大。

2.中游:常规覆铜板产能过剩，高端覆铜板仍依赖进口

PCB 中游包括覆铜板厂商和 PCB 厂商。覆铜板是将增强材料浸以有机树脂，一面或两面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，担负着导电、绝缘、支撑三大功能，是一类专用于 PCB 制造的特殊层压板，占整个 PCB 生产成本的 20%~40%。玻纤布基板是最常见的覆铜板类型，由玻纤布作为增强材料，环氧树脂为粘合剂制成。PCB 厂商以覆铜板为基材，进行印制电路板的生产、设计、制作和销售，为满足下游领先品牌客户的采购需求，许多情况下 PCB 生产厂商还需要采购电子零件与 PCB 产品进行贴装后销售。

覆铜板

覆铜板(CCL)按照构造及结构可分为刚性 CCL、挠性 CCL、特殊材料基CCL，根据其使用的基材不同可进一步分类。刚性 CCL 是指不易弯曲，并具有一定硬度和韧度的覆铜板，复合基 CCL 一般指由两种以上的补强材料 (一般为纸、玻纤布或玻璃毡)与树脂经压合支撑的一种刚性覆铜板。挠性 CCL 是用具有可挠性补强材料(薄膜)覆以电解铜箔或压延铜箔制成，其优点是可以弯曲，便于电器部件的组装。

覆铜板产业是一个资金需求较大，集中度相对较高的一个行业。根据 Prismark 的调研数据显示，全球覆铜板行业 CR10 达 75%，CR5 达 52%，集中度较高，其中生益科技的市占率为 12%，行业主要公司具有较强的议价能力，而覆铜板下游的 PCB 行业 CR10 仅为 26%，属于完全竞争行业。

中电材协覆铜板分会统计数据显示，2018 年，我国覆铜板总产能为 8.85 亿平方米，同比增长 5%，总体产能利用率为 73.97%，我国常规类的覆铜板产能过剩问题依然存在，但高端、高性能覆铜板领域仍需大量进口。2018 年，我国覆铜板总销售收入达到 559.69 亿元，同比增长 9.6%。

3 下游:应用领域广泛，通信及服务器市场潜力较大

PCB 的下游应用领域较为广泛，近年来，随着电子产业的发展，产品应用已覆盖到通讯、消费电子、汽车电子、计算机、医疗、航空国防等各个领域。其中通信、计算机、消费电子应用领域，合计占比接近 70%。根据 Prismark 统计和预测，2018 年至 2023 年，全球单/双面板和多层板在下游领域的 PCB 产值年均复合增长率约为 3.7%，其中复合增速最高的是无线基础设施，将达 6.0%，其次是服务器/存储器(数据中心)、汽车电子，增速都将达到 5% 以上。

2018 年前三季度 PCB 市场受益于服务器、网络通讯设备等电子系统端的快速成长，市场表现较好，第四季度开始受贸易摩擦影响，行业面临下行压力。

美国政府对原产于中国商品加征进口关税的清单中涉及使用 PCB 的终端产品以及 PCB 裸板加征关税使得出口依赖度较大的 PCB 企业经营业绩受到一定冲击，从 2018 年四季度以来 PCB 供应商订单较上年同期有所减少，且出现 PCB 设备要求延期交货现象。根据 IDC 统计，2018 年全球智能手机、计算机、平板电脑出货量同比分别下滑 4.62%、0.39%、0.11%，其中手机和计算机降幅较 2017 年加大。2018 年全球 PCB 产值规模为 624 亿美元，同比增长 6%;中国全年 PCB 产值规模为 327 亿美元，同比增长 10%，为全球增速最快的地区，占全球 PCB 产值的比重进一步提升至 52.4%。

整体而言，从细分赛道的角度来看，通信和服务器/存储器代表的高多层市场是空间最大、增长最快的市场。根据 Prismark 的统计，通信有线、无线设备 PCB 市场 2018 年达到 66 亿美金，服务器/存储器 PCB 市场达到 50 亿美金，该三块市场均和通信行业发展有关，受到通信行业技术创新和投资建设的驱动，且产品形态相似主要为多层通孔板，可认为属于通信类 PCB 市场，合计 116 亿美金的市场空间仅次于手机 PCB 市场。

通信

在通信领域 PCB 主要应用于无线网、传输网、数据通信网及固网宽带等环节。据 Prismark 统计，2017 年全球通讯电子领域 PCB 产值预估达 178 亿美元，占全球 PCB 产业总产值的 30.3%，而 PCB 下游通讯电子市场电子产品产值在 2018 年预估达到 5,850 亿美元，预计 2018-2022 年 4 年仍将保持 2.9% 的复合增长率，其中无线基础设施对于 PCB 的需求年均复合增长率为 6%。

5G 建设将拉动 PCB 产业链景气度。5G 通信技术的演进将促使通信设施的换代和重建，根据 TBR 预测，全球 5G 资本开支在 2022 年将达到 120 亿美元，且赛迪顾问预计中国国内基站数量将是 4G 基站的 1.1~1.5 倍，而截至 2019H1 三大运营商 4G 宏基站的总数达到 558 万站，考虑到中国移动将主要在 2.6GHz 频段建设 5G 网络，中国电信、中国联通 3.5GHz 建网，我们预计 5G 宏基站总数有望达到 600 万站，全球 5G 宏基站总数有望突破 1000 万站，以 7 年内(2019-2025)建设 600 万 5G 宏基站进行测算，我们认为国内三家运营商 2019 年新建 15 万左右 5G 宏基站，5G 投资高峰期将在 2021 年左右到来，可以预见 5G 建设将在未来 3-5 年显著拉动 PCB 产业链景气度。

5G 天线射频结构性变化，将促使 PCB 量价齐升。4G 时代，PCB 主要用在基站 BBU(背板、单板)及天线下挂的 RRU 中，RRU 由于体积较小，PCB 需求量相对较小。5G 时代，基站天线从无源向有源演进，RRU 与天线合并成为支持大规模天线的有源天线单元(AAU)，AAU 集成了天线与 RRU 的功能，包含天线振子、滤波器、T/R 模块、控制模块、电源模块。其中，PCB 主要应用于密集辐射阵(天线振子)、功分网络板(馈电网络)、耦合校准网络板及收发单元中。同时，大规模天线的应用对天线集成度有更高要求，移动通信基站从 2G 时代的 2 通道发展到 4G 时代的 4 通道、8 通道，再发展至 5G 时代的 Massive MIMO 大规模天线阵列。FPGA 芯片、光模块、射频元器件及电源系统将被集成于支持高速、高频的 PCB 板中。5G 基站使用的 PCB 与 4G 基站 PCB 相比，技术难度上了一个台阶。一方面由于高频通信的要求，无论是 AAU 还是 BBU 都需要使用大量高频高速材料;另一方面， 5G 基站功能增多，PCB 上元件的集成密度明显提升，电路板的设计难度也随之提高。高频高速材料的使用和制造难度的提升将显著提升 PCB 单价。

5G 传输设备升级带来高速 PCB 需求提升。面对 5G 新需求，传输网容量将提升 10 倍、时延降低 10 倍、单比特成本降低 10 倍，并对芯片在交换容量、时延、MAC 数量、交换方式、标签层数和功耗等方面提出了更高要求。5G 传输设备光电互联的复杂度快速提升，支撑通信技术发展的 PCB 也将向高速大容量的方向发展，在频率、速率、层数、尺寸以及光电集成上提出更新的要求，从目前领先的 25Gbps 总线速度向更高的 56Gbps 发展。相较 4G 传输设备通常采用 FR-4 PCB 板材，5G 传输设备尺寸变化不大，但对数据转发处理能力需求的增强，带来高速多层 PCB 板材(20-30 层，核心设备高速 PCB 层数达 40 层以上)需求大幅提升，其中单基站需要 2~3 块 BBU 单板。

消费电子

近年 AR(增强现实)、VR(虚拟现实)、平板电脑、可穿戴设备频频成为消费电子行业热点，叠加全球消费升级之大趋势，消费者逐渐从以往的物质型消费走向服务型、品质型消费。目前，消费电子行业正在酝酿下一个以 AI、IoT、智能家居为代表的新蓝海，创新型消费电子产品层出不穷，并将渗透消费者生活的方方面面。据 Prismark 统计，2017 年全球消费电子领域 PCB 产值预估达 79 亿美元，占全球 PCB 产业总产值的 13.4%，而 2017 年下游消费电子行业电子产品产值预估达到 2,570 亿美元，预计 2017 年-2022 年消费电子行业复合增长率为 4.6%。

受益于通信技术和手机零部件的不断升级带来的历次换机潮，全球手机市场目前维持着稳定增长的趋势。根据 IDC 统计，全球手机出货量由 2011 年的 17.18 亿部增长至 2018 年的 18.91 亿部，出货金额由 2011 年的 3049 亿美元增长至 4950 亿美元。随着 5G 时代的到来，2019-2022 年，全球手机平均出货金额预计将稳步增长至近 6000 亿美元。

移动终端的 PCB 需求则主要集中于 HDI、挠性板和封装基板。据 Prismark 统计，移动终端的 PCB 需求主要以 HDI 及挠性板为主(HDI 板占比约为 50.68%)，并具有 26.36%的封装基板需求。

服务器

计算机领域的 PCB 需求可分为个人电脑和服务/存储等细分领域，其中个人电脑的市场基本饱和，增速较为缓慢，而服务/存储的市场规模增长较为迅速。据 Prismark 统计，2016 年计算机领域的 PCB 需求约为 169.94 亿美元，预计 2016 年至 2021 年复合增长率约为-0.11%。个人电脑的 PCB 需求主要集中于挠性板和封装基板，合计占比达 48.17%;服务/存储的 PCB 需求以 6-16 层板和封装基板为主。PCB 在高端服务器中的应用主要包括背板、高层数线卡、HDI 卡、GF 卡等，其特点主要体现在高层数、高纵横比、高密度及高传输速率。高端服务器市场的发展也将推动 PCB 市场特别是高端 PCB 市场的发展。

工控医疗

工控设备可以被视为一种加固的增强型计算机，用于工业控制以保证工业环境的可靠运行。工控设备通常具有较高的防磁、防尘等性能，拥有专用的底板、较强的抗干扰电源、连续长时间工作能力等特点，如高速公路、地铁等交通管控系统。医疗设备指单独或组合适用于人体的仪器、设备、器具、材料或者其他物品，而医疗用电子产品主要表现为医疗器械中的高新技术医疗设备，其基本特征是数字化和计算机化，如超声仪、血液细胞分析仪、便携式医疗设备等。

根据 Prismark 统计，2016 年工控医疗领域的 PCB 需求约为 37.70 亿美元，预计 2016 年至 2021 年的年复合增长率约为 3.87%。随着全球人口加速老龄化，便携式医疗、家用医疗设备的需求急剧增长，使得医疗设备拥有广阔的发展前景。工控医疗领域的 PCB 需求以 16 层及以下的多层板和单/双面板为主，占比约为 80.77%。

汽车电子

汽车电子是车体汽车电子和车载汽车电子控制装置的总称，是由传感器、微处理器、执行器、电子元器件等组成的电子控制系统。随着汽车整体安全性、舒适性、娱乐性等需求日益提升，电子化、信息化、网络化和智能化成为汽车技术的发展方向;同时，新能源汽车、安全驾驶辅助以及无人驾驶技术的快速发展，使得更多高端的电子通信技术在汽车中得以应用，汽车电子系统占整车成本的比重不断提升。

据 Prismark 统计，2016 年汽车电子领域的 PCB 需求约为 50.43 亿美元，2016 年至 2021 年复合增长率约为 4.26%。汽车电子领域的 PCB 需求主要以低层板、HDI 板和挠性板为主。

五、产业格局

1.PCB 行业东移，中国大陆占据半壁江山

纵观 PCB 发展历程，自上世纪 50 年代至今全球 PCB 产业格局经历了由“欧美主导”到“亚洲主导”的发展历程，PCB 产业东移趋势明显。

PCB 产业最初由欧美主导，随着日本电子产业的崛起，日本加入主导行列，形成美、日、欧三足鼎立的局面。进入 21 世纪，随着亚洲经济的发展，依靠土地优势和劳动力优势，吸引老牌 PCB 厂商的投资，美、日制造业逐步东移至台湾、韩国，再转至中国大陆，形成以亚洲为主的局面。

2001-2017年，欧、美、日三地的 PCB 产值占比不断下降。美国由 2000 年的26%下降到 2017 年的 4.66%;欧洲由 2000 年的 16%下降到 2017 年的 3.34%; 日本由 19.17%下降至 2017 年的 8.93%。亚洲 PCB 产值比重则在不断上升，由 2000 年的 29%上升至 2017 年的 59.46%，由于台湾、韩国 PCB 产业也逐步东移，中国大陆于 2009 年超越所有地区，成为全球 PCB 产业转移的中心，截至 2017 年，产业占比达 50.37%，占据了 PCB 行业的半壁江山。

根据 Prismark 預測，未来几年全球 PCB 行业产值将持续增长，直到 2022 年全球 PCB 行业产值将达到近 760 亿美元。而从全球角度看，中国 PCB 行业发展最为迅速，2014-2019 年的复合增长率约为 5.1%，比全球增长率高 2%。预计到 2019 年中国的 PCB 产值有望达 336 亿美元。随着全球 PCB 产业的转移态势，中国有望在全球角逐中夺得 PCB 行业的领导地位。

2 行业分散，外资企业占主导地位

PCB 的应用场景、产品、性能、材料等方面有较大的差异，导致整个行业具有明显的定制化特点，行业参与者众多，且竞争格局分散。根据 Prismark 的统计，2017 年全球第一大 PCB 厂商臻鼎科技，营收为 35.88 亿美元，在全球 PCB 行业的市占率仅 6.10%，前十大 PCB 厂商的市占率合计仅 33.51%，行业集中度低。从国内行业现状来看，2017 年中国 PCB 行业前十大厂商营收合计 804.99 亿元，占行业比重的 40.18%，其中第一大合资厂商臻鼎科技，营收为 242.44 亿元，市占率 12.1%;第一大内资厂商深南电路营收 56.87 亿元，市占率仅 2.84%。

从营收层面上，台湾、韩国、日本等海外老牌 PCB 产商依然占据主导地位。根据 Prismark 姜旭高博士发布的 2018 年上半年全球 PCB 供应商四十强数据，台湾、韩国、日本在 40 强中分别占据 13/8/8 家，截至 18 年上半年，三个地区合计获得 166.56 亿美元营收，占前 40 强总数的 77.78%，而中国大陆，在前 40 强中无论是企业数量还是营业收入均排名第四，其营收占比仅占 40 强总数的 11.64%。

中国的 PCB 行业虽然发展迅速，但期初产值贡献主要来自外资的在华产能，内资企业总体竞争力总体较弱。根据 CAPA 数据统计，外资在华厂商比重达 58%，内资产商虽然数量有所提升，但规模较小。从 2017 年国内 PCB 企业的营收数据来看，规模 10 亿以上的内资企业占比还不足 30%。在国内 PCB 生产商前十榜单中，中国本土企业仅有两家上榜，合计市占率约 4.93%，企业规模小且聚集度低，仍有较大的提升空间。

3 中国 PCB 企业依靠成本优势、产能扩张和下游本土品牌的崛起，拉动 PCB 国产化进程

中国 PCB 企业前期依靠成本优势，获得了成长的契机。中国企业拥有较低的人力成本、土地成本和制造成本，在产业发展初期，依赖价格优势切入中低端 PCB 市场，成立了大量的中小型企业，并吸引了日本、台湾、欧美等企业纷纷来华投资建厂。

随着行业的发展，中国 PCB 内资企业通过自身发展或合资建厂，逐渐积累自身资本、人才和技术资源，构建自身产业护城河，不断发展壮大。在技术上，不断加大研发投入，积累中高端 PCB 技术;在产能上，不断投资建厂，形成规模优势;在产业链上，逐步完善上游原材料渠道和应用市场，形成完备的上下游产业链体系。

下游本土品牌的崛起，带动了 PCB 国产化进程。PCB 与电子行业的发展息息相关，当前我国多家企业已发展成为细分龙头，如华为、中兴、海康、联想等一批优秀企业。这些本土企业既有降低原材料成本的需求，又对供应商有贴近生产地的诉求。随着下游本土企业在国际上市场份额的提高，产业链上游原材料、制造业逐步崛起，中国 PCB 企业国产化进程也随之加速。

六、PCB 产业链龙头公司分析

1 沪电股份:外资 PCB 龙头，业绩持续高涨

公司是中外合资的 PCB 企业，于 2010 年在深交所上市。台湾吴礼淦家族控制公司的股份占本公司股份总数的 40%，是本公司的实际控制人。公司涉足 PCB 行业多年，经过多年的市场拓展和品牌经营，成为 PCB 行业内的重要品牌之一，连续多年入选行业研究机构 N.T.Information 发布的世界 PCB 制造企业百强以及中国印制电路行业协会(CPCA)发布的中国 PCB 百强企业。

公司以企业通讯市场板、中高阶汽车板为主，并以工业设备板等为有力补充，

广泛应用于通讯设备、汽车、工业设备、微波射频等多个领域。三板块分别占 2018 年营业总收入的 63.4%、23.32%、9.37%。公司主导产品为 14-38 层板。根据 Prismark 的预测，在未来的一段时间内，多层板仍将保持重要的市场地位，中国 PCB 市场中，8-16 层多层板、18 层以上超高层板 2018-2023 年复合增长率预计将分别达到 8.6%、10.4%，是增速最高的 PCB 产品，也正是公司的优势产品。此外，受益于 5G 大规模应用，公司大力加大多层板的高速、高频率和高热应用研发。公司的主要客户为诺基亚、西门子、思科、大陆汽车电子、华为、中兴通讯、夏普、西门子等国内外大型企业，并建立了长期合作关系。当前，公司已经在技术、质量、成本、品牌、规模等方面形成竞争优势。

公司共三大生产基地:沪利微电、青淞厂和黄石厂。沪利微电主要产品为中高阶汽车 PCB 产品，主要面向客户为博世、大陆汽车电子等汽车零部件厂商;青送厂主要生产高端通信 PCB 产品，主要面向华为、中兴通讯、诺基亚、思科等通信设备厂商;黄石厂分为一期和二期。一期主要承接中低端通信和运算设备市场，市场竞争激烈，盈利能力稍弱;二期定位汽车板制造，预计 2019 年底投产。受昆山地区废水排放政策的影响，自 17 年起公司加快中端通信产品、非安全性汽车板和工业控制板向黄石厂转移的速度。随着产能投放、产能利用率和良品率提升，近两年公司盈利能力大幅改善。长期来看，受益于 5G 建网带来的高弹性，有望继续提升市场份额。

公司历年来业绩持续增长。2018 年营收 54.97 亿元，同比增长 18.81%，归母净利润为 5.70 亿元，同比增长 180.29%。同时，公司 2019 年前三季度实现营收 50.10 亿元，同比增长 30.18%，归母净利润 8.51 亿元，同比增长 122.13%。这主要源于人工智慧、虚拟货币和高速运算中心等新应用领域需求拉动。当前公司已参与到全球各地多处 5G 试验网的建设。随着，全球 5G 正在进入商用部署的关键期，预计 2019 年 5G 将继续拉动公司业绩大爆发。

2 生益科技:上游覆铜板龙头

公司从事的主要业务为设计、生产和销售覆铜板和粘结片、印制线路板。产品主要供制作单、双面及多层线路板，广泛应用于通讯、汽车、消费电子、计算机等领域，PCB 行业共有 1700-1800 家企业，生益客户涉足其中 70%-80%的客户。公司是国内覆铜板龙头企业，根据 Prismark 调研机构对于全球硬质覆铜板的统计和排名，从 2013 年至 2017 年，生益科技硬质覆铜板销售总额已跃升全球第二。

核心竞争力:高频、高速技术掌握，有望实现进口替代。公司以实现做大做强覆铜板主业为目标，集中研发力量，强有力支持高频、高速、软板等产品技术和市场的突破。同时，买下了日本中兴化成 PTFE 产品的全套工艺、技术和设备解决方案，引进世界先进的高频技术;引进了了 LG 设备的安装调试和验收，有效提升了软板产品的市场竞争力。当前，公司高速材料紧紧抓住服务器的认证实现销量提升，高频材料基于过去多年的积累以及 5G 带来通信领域业务放量，抓住机遇实现了认证和销量的重大突破，并随着材料国产化的趋势有望实现销量增长。

产能释放带来盈利弹性。公司有广东生益、陕西生益、苏州生益、常熟生益、江西生益、江苏生益六大生产基地。根据“公司 2016-2020 年的五年发展战略纲要”，公司以做大做强覆铜板业务为主要目标，计划实现 1 亿平方米的战略目标。目前公司正在建设九江工厂，预计 2019 年年底建成，建成投产即实现公司的 1 亿平方米战略目标。此外，高频系列产品月产能大概是 6-8 万，主营主体是江苏生益特种材料有限公司，主要经营地为南通。南通厂一期的年产能为 100 万/年，从产品的物理结构角度来看主要是底层产品，构成材料 PTFE 及碳氢基材的覆铜板各占一半，后期计划建设南通二期。南通一期工厂目前正在调试运行中，预计将带来高频产品产能释放。

3 深南电路:内资 PCB 龙头，行业地位稳固

深南电路是内资 PCB 龙头企业，通信和封装基板是其业绩增长的两大引擎。深南电路于 1984 年成立，中航国际控股微微公司的控股股东，中航工业为公司的实际控制人。公司控股及参股的子公司中，无锡深南与南通深南为PCB、电子装联、封装基板等产品的生产制造，欧腾博和美国深南从事销售、技术提供、材料采购等业务，华进半导体是与国家发展基金、长电、通富、华天等封测领域领先企业共同成立，公司股份占比 7.1%。

公司业务涵盖 PCB、IC 载板及电子装联三大业务，2019H1 公司 PCB 业务营收为 35.2 亿元，占比约 73%，其中通信 PCB 占比 70%以上;封装基板业务营收为 5 亿元，占比约为 10.4%;电子装联业务营收 5.7 亿元，占比约 11.9%。其中，在 PCB 业务领域，公司产品定位于中高端市场，产品应用于通信设备为核心，产品具有高精度、高密度及高可靠性等特点，主要产品包括背板、高速多层板、多功能金属板、高频微波板等，产品广泛应用于通信基站、OTN 传输设备、路由器、交换机等设备中，根据 Prismark 的统计数据，2017 年，深南电路的产值位列全球 PCB 企业第 21 名，是前三十大厂商中唯一的中国内资企业。随着 5G 时代来临，PCB 的技术和工艺制程显著提升，行业门槛大幅提升，公司与主要的通信设备商合作密切，有望充分分享 5G 商用带来的红利。

在 IC 载板业务领域，公司产品涵盖储存芯片封装基板(eMMC)、微机电系统封装基板(MEMS)、射频模块封装基板(RF)、处理器芯片封装基板(WB- CSP、FC-CSP)和高速通信封装基板等，已经形成具有自主知识产权的封装基板生产技术和工艺，并成为日月光、安靠科技、长电科技等全球领先的封测厂商的供应商。2017 年深南电路载板产值 1.15 亿美元，全球市占率为 1.58%，大陆市占率近三分之一，已经占据龙头地位，中美贸易摩擦事件后，国产化替代成为确定性趋势，集成电路作为高科技产业的重要领域预计将受到政府的加码扶持，公司作为行业龙头有望持续受益。

4.东山精密:PCB 业务整合顺利，5G 时代潜力逐步释放

苏州东山精密制造股份有限公司成立于 1980 年，2007 年由东山钣金变更为东山精密，于 2010 年 4 月在深交所上市，专注于通信设备、精密金属结构件、LED 技术及电子电路领域解决方案。公司的传统业务是精密金属制造，包含精密钣金件和精密压铸件，目前是全球最大的基站天线精密钣金零部件提供商。公司上市后开始进入精密电子制造业务，从 LED 颗粒封装起步，产业链不断拓展延伸。2016 年公司以 6.1 亿美元完成对全球前五大柔性线路板和装配厂商 MFLX 的 100%的股权收购，正式切入 FPC 主赛道，旨在打造更为完善的精密电子制造体系;2017 年，公司以 1.715 亿元收购艾福电子70%的股权，前瞻布局 5G 陶瓷介质滤波器领域;2018 年，公司以 2.925 亿

美元完成收购纳斯达克上市公司 FLEX 下属的 PCB 制造业务相关主体 Multek。本次收购完成后，公司直接或间接持有珠海超毅电子、珠海超毅科技、珠海超毅事业等 11 家公司的 100%股权，成为国内最大的 FPC 及 PCB 供应商之一。

高端 FPC 核心供应商地位巩固，硬质 PCB 业务领跑。高端 FPC 技术壁垒高，日美台企位列第一梯队，国内的 FPC 产业起步较晚，在原材料及制作工艺都比较落后，产品结构以中、低档产品为主。2016 年公司通过收购 MFLX 进入中高档 FPC 市场，一举获得产能、技术、人才与客户资源，以新的管理方式进行内部调整帮助子公司迅速恢复业绩增长。子公司 Multek 软板制程能力达 12 层，硬板达 46 层，处于行业中上水平。2017 年，Multek 通信和企业计算服务业务收入达 11.5 亿元，占当期营收额 37%;消费电子销售额 9.7 亿元，占当期营收比例 32%，此外工业、汽车两大应用领域合计应用占比亦接近 30%。2016-2017 年，超毅毛利率位于 10%左右，净利率仅 2.4%、 3.1%，通过恢复毛利和降低费用，超毅盈利能力有较大提升空间。

5G 基站滤波器业务核心供应商，介质滤波器业务将迎来快速增长。3G/4G 时代，金属同轴腔体滤波器是通讯市场主流选择;5G 基站通道数扩展 16 倍， AAU 器件小型化成刚需，陶瓷介质滤波器具有轻量化和小型化优势，具有可靠地机械结构、无振动结构，适用于表面贴装，便于自动化组装，长期来看，将成为 5G 基站主流的滤波器工业。子公司艾福电子具有相关产品 10 余年生产研发经验，介质滤波器产品先发优势明显。介质滤波器产品研发重点为配方及设备自动化，设备自动化及产品良率提升产品竞争力。在波导、谐振滤波器等产品上，艾福电子通过自动、半自动化生产管理，将产品不良率控制在 6%以下，远低于业内平均水平。