北新建材集团有限公司(隐形冠军)-深圳富士康招募中心

1. 先看行业和背景

北新建材是做石膏板起家的，石膏板是什么？大多数人可能没怎么接触过，下边这张照片就是我在自己项目上拍的，自己之前主要是做路桥建设的，今年第一次做酒店的开发，接触到了这个，就产生了浓厚的兴趣。石膏板目前主要用于吊顶，一般都要用两层，商品房用的较少，但是公共建筑都会用到，用量非常大。随着人力成本的快速上升、环保要求，装配式建筑的普及应用，以后石膏板的应用场景会越来越多。

可能很多朋友不懂啥叫装配式建筑，所谓装配式，就是把材料部件在工厂生产加工好，到了施工现场简单进行组装就行了。装配式有诸多好处，节省用工，环保，质量易于控制，节约工期等等，这是建筑行业未来发展的必须趋势，目前我国建筑行业的装配化率还很低，远低于发达国家。

石膏板是一个充分竞争的行业，市场竞争激烈，目前，截止2021年，全国石膏板产能49亿平方米，2021年销量35.1亿平方米，北新建材石膏板投产、扩建和签约的业务规模合计38.38亿平方米，已形成投放市场的有效产能合计 33.58亿平方米，2021年销量23.78亿平米，产能行业占比67.75%，当之无愧的龙头老大，是这个容易被投资者忽略的行业里边的隐形冠军。

北新建材的控股股东是央企背景的中国建材，持股比例近38%，中国建材是全球最大的综合性建材企业，旗下拥有北新建材、中国巨石、天山股份、祁连山等众多优秀上市公司，资源整合能力和新业务培育能力非常强，北新建材也是背靠大树好乘凉，出身给了它很多得天独厚的优势。

根据2021年年报披露，共有加拿大、挪威、澳门几个境外机构持股，也代表外资对北新建材的看好。

• 2. 判断是否属于好企业

是不是好企业？赚的是不是真经白银？数据不会说谎，好在北新建材上市较早，积累了很多有用的数据。

2.1 营收净利润分析

先看看下表，我整理的最近十年的数据，营收十年增长3.15倍，年化增长12%，扣非净利润十年增长5.37倍，年化增长18%，非常优秀。

2.2 利润含金量

再看看利润含金量，净现比1.28，利润含量非常的高，赚到的确实是真经白银。现金流量表这十年的数据显示，北新建材用经营赚来的钱覆盖了投资，还保持了连续分红。

2.3 分红能力

上市以来共募资71.6亿，累计分红55.84亿，分红记录良好，每年都在分红，但是分红比例不是太理想，目前每年分红率在30%左右。这一点也可以理解，就是上市以来这么多年一直处于快速发展中，不断做大做强需要不断的投资，现金流量表中的投资现金流连续十年流出，就是去投资扩大规模了。

总之基于过去十年的数据，不管是从成长能力、赚钱能力，还是毛利率、ROE、自由现金流，北新建材是非常的优秀，业务也是非常的简单易懂，预计强大的竞争优势能够长期保持，这里就不过多的展开了。

• 3. 成长能力

北新建材的营收组成，业务非常简单易懂，主要就三项，石膏板、龙骨、防水材料，石膏板及配套的龙骨占比达到了76.42%，这是主要阵地，也是公司的根本。

北新建材的成长我认为可能来自四个方面，一是跟踪石膏板增量、提价能力，二是跟踪龙骨的增长及毛利回升，三是跟踪国际化的进展，四是防水增长及毛利回升。

3.1 石膏板空间依旧巨大

石膏板是北新建材的核心业务，在我看来未来天花板还远未到来，尚具备三大看点，一是装配式建筑的推广和工人成本的上升会导致石膏板的应用场景增多，这一块还会带来很多增量；二是售价本身不高，可以通过开发新品提价；三是国际市场的开拓。

石膏板目前主要用于公共建筑吊顶，一般都要用两层，商品房用的较少，但是公共建筑都会用到。我国石膏板约70%集中于吊顶领域，于隔墙领域应用尚少，而参照美国、日本等发达国家，石膏板有约80%应用于墙体建设。随着国家绿色发展战略贯彻实施和装配化产业发展，我国石膏板在隔墙领域应用将有广阔提升空间。相对于传统建筑材料，石膏板具有节能环保、耐火、隔声、轻质及经济等优点。随着人力成本的快速上升，装配式建筑的普及应用，未来石膏板从商业和公共建筑装饰装修向住宅装饰装修领域的推广、从吊顶装饰向隔墙装饰应用的推广，将推动石膏板的市场需求进一步增加。

另一方面，石膏板售价并不高，每平米几块钱，北新建材可以通过开发新品来提高售价，而且公司目前也正在这样子做，从去年和今年一季度的效果来看，效果良好，成功实现了以价补量。目前北新建材石膏板市占率百分之六十多，，具备成本、渠道和品牌优势，以后提价空间还很大。

国际市场方面，公司已初步完成海外第一阶段亚非欧5个石膏板生产基地布局。其中坦桑尼亚基地已投产生产线产销两旺、新建石膏板生产线已投产，乌兹别克斯坦基地开工建设，埃及基地、泰国基地和波黑基地在有序开展后续相关工作。

国际市场很大，但是每个国家的国情不同，风险也非常高，前几年美国市场的事情希望北新建材吸取教训。国际市场的开拓希望公司不要贪大求快，需稳步推进。

3.2 轻钢龙骨放量驶入快车道

轻钢龙骨的市场相比石膏板空间更大，北新建材目前已是全球最大的轻钢龙骨产业集团，2021年龙骨产能48.8万吨，销量为36万多吨，销量相当于第2到第10名的总和，但是预计市占率也仅为5%左右，轻钢龙骨行业的超级强者还未出现。受益于装配式建筑的推广、工人人力成本的上升和环保对落后小龙骨厂的淘汰，以及龙骨配套率的要求，轻钢龙骨的行业销量还会大幅增长。

北新建材石膏板市占率已经很高，龙骨市占率却很低，两者销量根本不匹配，而装配式装修施工石膏板必须和轻钢龙骨一起使用，这就使得北新建材具备得天独厚的优势，可以配套销售龙骨和石膏板，所谓背靠大树好乘凉，所以这一块的量很容易迎来增长。

目前石膏板营收140亿，龙骨营收30亿，公司长期发展计划拟将龙骨业务产能布局扩大至100万吨，这里还有一倍的空间，考虑到公司优秀的销售渠道、品牌及多区域布局优势，相信过不了几年龙骨会成为北新建材另一个营收百亿的板块。近几年的数据显示龙骨的营收还在大幅度增长，每年高达百分之三四十的快速增幅，详见下表。

下图是我们项目上施工单位采购的泰山牌石膏板和龙骨，都是配套一起采购。

虽然龙骨的发展形势一片大好，但是也面临一个较大的问题，目前尚不具备规模效应，无法有效传导钢材涨价的影响，去年钢价高企，北新建材的龙骨毛利大幅下滑就是佐证，我们希望公司接下来两三年能很好的解决这个问题。

3.3 防水业务

防水这一块的话不管是营收级别还是毛利率跟雨虹都是差异巨大，目前防水营收只相当于东方雨虹的1/10，其实我个人并不是太看好这一块。对于工程领域来说，防水是非常非常重要的，所以说品牌、口碑、质量相当重要，东方雨虹已经建立了强大的壁垒，拥有又宽又深的护城河，防水业务只会是强者更强，而且防水行业目前已经形成一超多强的行业格局，竞争依旧相当激烈。

北新能做好当然好，做好了又是一个营收百亿板块，届时公司多板块业务会形成强大的协同效应，做不好卖了就行，我个人还是希望北新深耕主业，不希望在防水这一块再有过多的投入。

综上来看，北新建材处在一个永续行业，被颠覆的可能性目前还看不到，在一个容易被投资者忽略的细分行业里拥有长长的坡，厚厚的雪。以后的发展还有诸多看点，比如石膏板的放量、提价能力、国际化，隔墙替代，轻钢龙骨增量、规模效应等等，手里的大牌还有很多。

• 4. 估值，买卖点设置

根据我的投资原则，北新建材属于好企业了，那么剩下的问题就是如何估值，如何来看待这笔买卖了。

目前北新建材市值461亿，滚动市盈率13倍，市净率2.36倍，对于一个仍在快速发展的企业这个估值显然极度低估。根据目前各个板块的发展势头，我们预计后续三年每年增长15%，这个数据还是相当保守，去年石膏板营收同比增长26%，龙骨同比增长40%。那么三年后的净利润=35.1*1.15^3=53.38亿，给25倍估值再打八折则2024年估值为1067亿，按照三年一倍的买入卖出原则，目前买点为533亿。目前市值461亿，价格相当于再打8.6折，安全边际极大。

• 5. 可预见风险

5.1 房地产投资腰斩对石膏板、龙骨、防水的影响程度有多大，目前还不得而知，需要持续跟踪。

5.2 防水业务的持续性高投入，以及激烈的竞争争夺市场，原材料价格高企，三个问题中的任何一个都会拖累公司的整体业绩。

5.3 国际环境形势复杂，国际化的发展 不会一帆风顺，风险极大，国内很多牛逼公司出海都遭遇过“水土不服”。